文章来源:期货日报网       发布人：沙怡含

  2021年，对于黑色系而言，是值得纪念的一年。黑色系的多个品种走势可谓跌宕起伏，历史罕见，期间期现价格一度刷新近年来的历史新高，但随后因供需失衡导致价格快速下跌，跌速和跌幅均超市场预期。对于当下的黑色系，不少投资者发出“灵魂拷问”，黑色系“大戏”何时了？这波下跌的尽头在哪儿？期货助力企业解困的情况如何？对此，期货日报记者采访了行业人士，并邀请资深研究员进行深度解析。

  螺纹钢——供需双弱 价差是“北材南下”的关键因素

  今年以来，螺纹钢行情可分为三个阶段。第一阶段是年初—5月12日，主力合约从4300元/吨上涨至6200元/吨，主要逻辑是全球经济复苏对钢材需求的拉动，特别是制造业需求和海外对中国进口增加明显。期间价差呈现收敛趋势，包括期现基差和跨期价差都处于较低的水平，期货呈现节奏性升水状况。利润跟随价格上涨而走阔，吨钢利润最高增长至1400元/吨。

  第二个阶段是5月13日—10月11日，螺纹钢主力合约在5月12日见顶下跌，在4800-5800元/吨的区间波动。市场交易的逻辑是供应端减产与需求端下滑的博弈。期间价差呈现期货强于现货，远月强于近月的状态，实质是市场对金九银十的旺季需求抱有较高的期待。期间吨钢利润呈现V型走势，5—6月因全球粗钢产量增长，铁矿价格强于成材，成材价格下跌加剧吨钢利润收缩，螺纹钢利润一度出现亏损。7月中旬后，铁矿价格因国内钢厂减产而走弱，钢厂利润扭亏为盈，利润再度增长至1200元/吨。

  第三个阶段是10月12日—至今，钢价高位趋势性下跌，从5800元/吨下跌至4100元/吨。主要逻辑是旺季需求被证伪，需求季节性下滑和地产长周期需求下滑产生共振，估值整体下跌。期间价差走扩，期货贴水现货，远月贴水近月。螺纹吨钢利润趋势性下滑，吨钢利润一度跌至亏损，后因原料价格补跌，吨钢利润近日修复至500元/吨。

  “近期钢价的持续走弱有自身弱需求的拖累加持，传统金九银十的钢材需求旺季却在疫情环境不稳、极端降温天气、宏观经济下行压力以及各项调控监管政策的影响下无法体现旺季表征，表观需求和建材成交反向走弱，需求悲观预期快速放大，钢材社会库存提前进入去库阶段，需求收缩的速度明显超过供给收缩的速度，使得钢价至今仍维持偏弱态势。”海通期货黑色系研究员邱怡宏说。

  记者在采访中了解到，每到冬季，随着气温下降，北方地区施工不可避免地受到影响，需求呈萎缩态势，因此，“北材南下”便成为了冬季钢材市场的常规操作，但近两年华北地区当地需求增多以及南北方价差水平的整体重心下移，使得南下计划资源量整体也有所降低。今年北方地区降温较早，降温速度也较快，尤其是进入11月份，雨雪天气叠加采暖季限产加码，北方地区建材成交和表观消费超季节性回落，螺纹钢产量同样也呈断崖式回落，11月12日当周螺纹钢产量50.25万吨，已创历史新低，一定程度上也将制约今年北材南下的资源量。

  钢材市场的“北材南下”现象，指的是北方地区进入冬季之后，当地钢材需求受气温等因素影响几乎停滞，南方市场与北方市场的钢材价格差价拉大，北方地区的钢厂、贸易商顺势采用低价政策，将钢材资源南运分流的现象。

  广发期货黑色首席分析师周敏波告诉记者，一般南北价差出现利润，都有北材南下的现象。从季节性看， 11月东北降温，钢材需求下滑，价格弱于南方，出现集中性北材南下的现象。但今年钢材南北价差整体偏低，不利于北材南下，后期关注南北价差走势，如出现利润或出现较多北材南下的现象。

  “价差是‘北材南下’能否顺利进行的最关键因素，往年12月份南北方价差水平基本可达到300-500元/吨的区间，保证运输成本线之上的水平是南下基础，目前广州沈阳过磅价差205元/吨，上海沈阳理计价差50元/吨，整体均处同期低位，杭州沈阳理计价差甚至还处于倒挂10元/吨的阶段，虽然北方需求已经降至冰点，但价差对南下动力的支撑仍尚未构成，南下启动时间仍需等待南下价差及利润的持续恢复。”邱怡宏说。

  钢联调研数据显示，截至10月底东北建筑钢材样本钢厂北材南下主要标的市场螺纹钢价格较9月末下跌580-720元/吨，其中华东、华南市场整体跌幅较大，东华北地区跌幅相对偏小，盘螺价格除上海环比涨20元/吨外、其余市场较9月末下跌550-740元/吨，东华北地区跌幅相对偏小，华东、华南跌幅较大。

  此外，样本钢厂北材南下主要标的市场螺纹钢模拟投放利润7-292元/吨，较9月末大幅收缩610-740元/吨，较去年同比增加132-412元/吨；2021年10月月均利润493-675元/吨、较9月环比增加146-276元/吨、较去年10月同比增加660-792元/吨。

  宝城期货黑色系高级研究员涂伟华认为，北材南下主要标的市场螺纹钢投放利润均不及沈阳本地投放利润，一方面是国庆后市场有意在冬季来临前将库存降至最低、市场可流通资源日益减少，在月末价格下跌的情况下、可用来砸价的资源相对不多，另一方面则是本地主导钢厂库存前移、钢厂所有权资源占比过半，在价格出现快速调整行情下有序引导价格回落，在一定程度上保障了本地市场价格。而从北材南下主要标的市场利润来看，由于杭州市场期现联动程度较高、在期盘大幅下探过程中跟跌幅度较大，快速挤压钢厂利润，上海市场则因江苏钢厂限产等影响导致供应趋紧、资源相较去年同期偏低，价格下行相对有限，成为南下主要标的市场利润最好的市场。

  现阶段，螺纹钢延续供需双弱格局，限产政策叠加钢厂主动停产，螺纹钢产量延续下降，最新周产量为270.50万吨，依旧处于年内低位，同比降幅为24.9%，可见螺纹低供应格局在延续，给予钢价支撑，但利润存向好预期，若无其他政策配合，供应利好效应有限。相反，螺纹疲弱需求格局并未改善，周度表需最新值为305.02万吨，同比降幅高达29.3%，终端采购量虽有所回升，但同比减量也显著，且后续将面临季节性走弱。“总之，钢厂主动限产带来产量下降，低供应会给予钢价支撑，但利好效应有限，相反需求端表现依然不佳，疲弱承压价格，叠加成本下行，预计后续钢价仍会震荡偏弱运行，重点关注需求和地产政策变化。”涂伟华说。

  展望后期，周敏波认为，全球全年粗钢产量平控政策基本完成，钢厂有复产预期；淡季需求下，库存将呈现季节性累库，现货易跌难涨。只是期货在大贴水结构下，特别是临近交割月，1月合约的逻辑可能price in，在地产边际好转的需求预期下，继续做空5月合约将面临较大波动。

  双焦：价格大幅下跌 焦企及煤企已展开“自救”

  进入2021年，焦炭价格大起大落。第一阶段是从1月下旬—3月末，焦炭价格下跌9轮，以连云港一级冶金焦为例，从高点3090元/吨跌至2190元/吨，累计下跌900元/吨。这次下跌主要是因为过年期间焦炭用量减少，同时焦企利润较高，焦炉产能利用率维持高位，焦炭逐渐供给过剩，焦价逐渐从高位滑落。

  第二阶段是4月初—5月末，连云港一级冶金平仓价从2190元/吨上涨至3030元/吨，落地7轮，累计上涨840元/吨。两会过后，一方面，社会全面复工，成材需求增加，焦炭用量增加；另一方面，春季空气污染严重，环保比较严格，限制了焦炭的供给，推动焦价不断走高。

  第三阶段是6月初—9月中旬，进入雨季后，焦价并没有走出往年的价格回调行情，而是在简单的落地两轮，共下跌240元/吨，便开始了疯狂的拉升行情，连云港一级冶金焦平仓价从2790元/吨上涨至4350元/吨，累计落地11轮，共上涨了1560元/吨。推动价格上涨一方面来自于需求的增加，另一方面，也是最重要的是焦煤价格疯涨，推动焦炭价格上涨。以柳林主焦煤（A10.5，S1.3，G75）为例，6月初报价1600元/吨，至9月中旬报价已高至3650元/吨，涨幅128.13%。

  第四阶段是9月下旬至今，焦炭价格在高位振荡多时，供需关系逐渐逆转，进入11月份，两周时间就快速落地6轮降价，累计下跌1200元/吨，焦价从4350元/吨降至3150元/吨。焦价能够快速落地，主要是宏观走弱，成材需求不好，钢厂利润微薄，生产积极性不高，叠加双控政策的影响，焦炭需求锐减，彻底改变了供不应求的局面，焦价快速走低。

  “经历了大涨大跌的焦化企业，从整体来看，今年焦化企业的利润同比往年是表现相对不错的。”一德期货煤焦高级分析师张源说。

  以山西地区为例，2021年1-11月，山西地区焦企平均吨焦盈利470元/吨附近，较2020年增长150元/吨以上，较2019年增长330元/吨，基本算是近两年中盈利水平最好的年份。即便我们假设12月份焦炭仍无盈利空间，全年焦化平均利润水平也在400元/吨以上，依然是近期最好水平。

  中辉期货黑色系研究员杜鹏介绍，在年初焦价高位时，全国平均吨焦盈利达到1002元，伴随着价格下降，焦炭利润降至305元/吨；之后，利润跟随焦价逐渐走高，但没有再过前期高点，吨焦利润最高到达893元/吨。雨季过后，焦炭价格不断飙升，焦企利润却在不断走低，在焦价下跌前夕，吨焦利润仅有430元/吨，随着焦价大幅下跌，目前吨焦亏损126元/吨。

  “虽然数据显示焦企亏损不是太严重，但不同企业有不同的现实问题。由于焦价下降太快，前期焦企普遍处于深度亏损状态，吨焦亏损普遍在400元左右，甚至一些企业亏损已高达800元/吨。不过，近期焦煤价格快速下调，有的主焦煤价格下调一步到位，一次下调千元，焦企利润有所改善，但多数焦企依然处于亏损状态。”杜鹏说。

  张源则介绍，目前山西地区、河北地区以及山东地区吨焦亏损均在200-300元/吨附近，内蒙地区焦企亏损力度略大。当然，利润制约下，焦企及煤企已经展开了“自救”——自发的主动减产。根据统计数据来看，焦企价格下跌起至今，全国焦企开工率已下降5%左右，对应焦炭减量在7.6万吨/日。尽管短期对于缓解焦炭价格下跌影响有限，但对于缓解焦企库存压力还是起到了相对积极的作用。

  记者发现，在当前的亏损状态下，多地焦企主动限产至低位，数据显示，独立焦企产能利用率67.19%，日均产量57.04万吨。不过，下游钢厂限产更甚，高炉产能利用率75.35%，日均铁水产量201.98万吨，焦炭整体还处于过剩的状态，叠加降价预期，钢厂按需采购，控制到货，焦炭被迫堆积在焦企中，本周焦炭库存再度大幅增加41.43万吨至217.81万吨，焦企的销售压力急增。

  实际上，下游钢厂焦炭库存677.82万吨，已到相对的低位，但是平均可用天数高达14.67天，处于相对的高位。“低绝对库存与高的相对库存同时存在，也就是说钢厂库存虽低，但十分够用，并不急于采购。在焦价并不便宜的当下，过多采购一方面会占用大量资金，另一方面在降价预期下，过高过早的采购会抬高生产成本。因此，就见到目前钢厂低库存还控制到货的局面。”杜鹏说。

  张源认为，当前煤焦供需仍显过剩，但过剩的力度随着煤企及焦企的减产而有所减弱。12月份随着钢厂产量平控任务的完成，部分钢厂有复产的预期存在，煤焦需求或有回升空间。从当前市场状态判断，11月内煤焦仍有下跌空间，其中焦炭预计跌幅在8轮附近。但进入12月份，一旦需求端有所改善，市场情绪或将出现好转，下跌速度也将有所放缓。

  铁矿石：需求疲软致矿价腰斩

  今年3月下旬起，铁矿石2201合约从最低777.5元/吨持续攀升，于5月12日创下1262.5元/吨的历史新高，涨幅高达62.38%；普氏62%指数从156.35美元/吨攀升至233.1美元/吨，上涨76.75美元/吨，涨幅超49%；青岛港PB粉和超特粉分别自1098元/湿吨至913元/湿吨上涨至1655元/湿吨和1275元/湿吨，涨幅分别达50.7%和39.65%。但铁矿石整体自身驱动相对较弱，多表现为跟随钢材价格的上涨，自4月下半月起，随着持续高利润对钢材产量的支撑力度逐渐增强，高中品位铁矿石需求增多，铁矿石在发运到港偏低的背景下港口库存有所分化，结构性矛盾较强，支撑铁矿的现实基本面格局较强，矿价表现逐渐强于螺纹钢，使得螺矿比价以及钢厂利润均出现了回落。

  7月中旬末起，铁矿石步入下跌通道，2201合约从最高1143元/吨下行至今日最低509.5元/吨，降幅高达55.4%；普氏62%指数从222.3美元/吨降至当前87.2美元/吨，累计下跌135.1美元/吨，降幅高达60.8%；青岛港PB粉和超特粉分别自1485元/湿吨和1043元/湿吨下跌至566元/湿吨和370元/湿吨，降幅分别达61.9%和64.5%；主要原因即为压减粗钢产量工作的逐步落实且趋严化，生铁和粗钢产量出现了快速下滑，铁矿石需求大幅萎缩，供需缺口明显增加，港口库存逐步攀升。

  方正中期黑色系高级研究员梁海宽认为，上半年铁矿市场供需两旺，我国铁矿进口量和生铁产量均创下历史新高。港口库存小幅去库，且品种间结构性矛盾仍较为突出，中高品矿资源供应偏紧。成材价格在粗钢压产的预期指引下持续走高，但预期迟迟未能落地为现实，钢材出现量价齐升，使得整个黑色产业链对下游终端利润形成挤压，自身利润空间明显走扩。在高铁水高利润背景下，黑色产业链内成材向炉料端的传导机制顺畅，对铁矿价格形成了较强的正向反馈。另外海运费价格在上半年不断刷新历史新高，也在一定程度上推升了外矿的实际到港成本，是铁矿石价格上涨的另一驱动。

  记者发现，进入三季度后，能耗双控力度的升级，粗钢压产的强预期开始落地为强现实，长流程钢厂减产力度持续增强，铁水产量开始出现明显拐点。需求端的趋势性走弱使得市场开始重新评估铁矿的供需平衡表，对港口库存给予持续累库的预期。同时叠加美联储Taper预期持续发酵，铁矿估值开始出现大幅回调。

  邱怡宏介绍，供应端外矿发运增量仍不明显，澳巴发运水平整体仍维持偏低水平，力拓和淡水河谷均对年度铁矿石发运目标进行了一定下调；随着矿价的持续下跌，部分非主流矿山减停产现象较多，使得整体供应同比仍保持偏弱态势；但随着高压港状态的逐步缓解，到港仍保持同期较高水平，对于当前供给端仍存一定压力；后期随着矿山年末的发运冲量，高压港状态短期难以得到明显缓解。需求端虽然随着粗钢产量平控工作接近尾声期，供给端存环比小幅恢复预期，但仍有采暖季空气质量管控相关方案的接棒，近期多地重污染天气预警再次启动，部分钢厂限产检修加码，整体需求端回升空间预计有限。库存方面，19日钢联统计45港口库存合计1.51亿吨，随着疏港量的低位运行，港口库存仍将继续保持累积态势；随着钢厂利润的压缩、钢厂生产积极性的降低以及矿价大幅下跌后进口矿性价比的凸显，港口铁精粉库存和国产矿山铁精粉库存同样保持较快的累计速度。

  “钢厂方面，今年三季度以来钢厂厂内铁矿库存水平持续回落，随着铁矿价格的持续回落，钢厂维持随用随采的刚性补库策略，即便是国庆期间补库力度也较为有限。当前厂内铁矿库存明显低于历史同期正常水平，在粗钢减产的大背景下，厂内低库存或将成为常态。预计今年冬储期间对铁矿的补库力度仍将较弱。”梁海宽说。

  邱怡宏认为，总体来看，铁矿石基本面整体仍呈弱势，中期低需求高库存对矿价的压力仍较大，但随着钢厂利润的压缩，铁矿石的需求结构性矛盾再次凸显，主流中低品澳粉的边际需求有所抬升，因此从自身格局来看，连铁期价继续下行空间也将有限，预计矿价整体大概率仍将以跟随钢材价格运行为主。

  “考虑到终端成材需求旺季已结束，成材累库压力将至，后续钢厂利润对铁矿价格的负反馈将进一步显现。海运价格近期明显回落，外矿到港成本也出现下调。技术走势上看，当前主力连续合约价格已跌破自2016年以来的中长期上行趋势线。无论从基本面还是技术面来看，铁矿价格短期易跌难涨。当前1-5合约已出现近年来罕见的倒挂，市场对近月价格的悲观情绪可见一斑。近期关注下方80-85美金，盘面500一线的支撑力度。”梁海宽说。

  铁合金：产品倒挂情况导致亏损

  今年铁合金的行情并不亚于黑色系的其他几个品种。7月以来铁合金期现价格上演过山车行情，上行和下跌趋势均较为流畅。锰硅现货绝对价格指数从7月初的7429一度冲上12659元/吨的历史新高，而后从10月末开始进入单边下行，截至11月18日已回落至8487元/吨，基本抹掉前期全部涨幅，回到本轮上涨的起始位置，现货价格7月初至今累计上涨14.2%。同期锰硅主力合约累计涨幅为7.6%。硅铁期现走势与锰硅基本同步，绝对价格指数从7月初的8289元/吨开始快速上行，不到3个月的时间几乎翻倍，9月末已攀升至17702的历史新高。经过一个月的高位盘整后，从10月下旬开启单边下行。截止到11月18日已回落至8462元/吨，与7月初相比累计上涨2.1%。硅铁主力合约价格7月初至今同样呈现冲高回落走势，累计涨幅仅为1.2%。

  一德期货铁合金研究员韩杰告诉记者，7-9月份，硅锰市场在能耗双控以及电力紧张的背景下，南北方工厂生产严重受阻。工厂库存快速消耗，新订单难以按时完成交付。同时在现货紧张的态势下，下游采货意愿增强。期现公司收货、钢厂补库意愿明显加强，加剧了中间环节动态采购需求。全国硅锰7-9月产量分别为86.7万吨、85.7万吨、65.5万吨。同期，下游粗钢7-9月产量分别为8679万吨、8324万吨、7375万吨。虽供需环比均呈现下滑走势，但9月份硅锰产量环比下滑23.6%，粗钢产量环比下滑11.4%，供应紧张矛盾再度升级，期现价格走势进入加速快速上涨阶段。

  据了解，10月份以来，硅锰自身供应端已出现一定缓解。广西工厂复产，内蒙地区限电缓和产量均有所回升。同时，期货盘面价格高位反转下跌，社会库存点价出货占据优势，交割库资源大量流向终端市场。前期供应紧张局面逐步向供应宽松转变。 全国硅锰10月产量为74.4万吨，较9月份增8.9万吨，环比增13.6%，结束3个月连续环比下滑态势。同期，10月下游全国粗钢产量为7158万吨，环比下降2.9%，供需数据明显劈叉，前期供应紧张的态势已明显得到缓解。硅锰期现价格开启趋势性下跌走势。

  梁海宽也告诉记者，10月下旬以来铁合金价格的大幅回落主要是由于供给端的预期出现变化，同时受到以动力煤为代表的煤化工板块集体回落的影响。临近年底能耗双控压力出现边际缓解，使得铁合金产量持续回升，当前样本厂家的开工率和产量已大体回升至9月之前的水平。支持盘面前期上涨的主要逻辑不在。同时下游需求出现持续萎缩，钢厂采购愿意明显下降，铁合金前期供需偏紧的矛盾得到明显缓解。
事实上，当前市场供需结构为供大于求。供应情况，近期乌兰察布铁合金行业协会鉴于硅锰产品已出现严重亏损情况考虑，建议所有会员企业峰时限、停产，或以保电极和保尾气发电安全负荷生产，预计产量减少 15-20% ；同时，需求情况为下游限产政策明确，硅锰需求下滑。近期，河北省工业和信息化厅和生态环境厅联合发布《河北省2021-2022年采暖季钢铁行业错峰生产工作方案的通知》，《方案》要求在2021年11月15日至2021年12月31日，确保完成本地区粗钢产量压减目标任务。2022年1月1日至2022年3月15日，以削减采暖季增加的大气污染物排放量为目标，原则上各有关市钢铁企业错峰生产比例不低于上一年同期粗钢产量的30%。

  记者发现，针对当前行业开始出现亏损的局面，内蒙乌兰察布铁合金行业协会近日与当地重点铁合金生产企业进行沟通并达成一列的共识。对于已有的长协订单建议维持基本生产，保证按时交货，不影响下游钢厂生产。建议铁合金生产企业利用当前阶段主动进行设备检修，升级改造。同时考虑到冬奥期间铁合金厂家可能出现的大面积停产，鼓励和建议生产厂家若在12月继续面临亏损，在资金允许的情况下应减少销售，多留库存，以保证冬奥期间下游重点客户的合金供应。各重点厂家也纷纷表示秉承亏损不生产的原则，部分厂家计划减产幅度在30%左右。全国总产量12月预期有望下降15%—20%。

  当前电价依旧高企，硅铁生产成本普遍在8000元/吨以上，当前现货价格已触及部分厂家生产成本，后续成本端对价格的支持力度将逐步显现。加之行业协会呼吁，预计12月供给端压力有望得到缓解。但需求仍将维持低迷状态，钢厂在减产的大背景下叠加近期利润大幅被压缩，基本以消耗自身库存为主，主动采购意愿较弱且基本以降价采购为主。“年内剩余时间预计铁合金市场将呈现供需两弱的格局，但基本面进一步恶化的空间不大。当前价格已回落至7月初水平，估值已较为合理。随着煤化工板块近日出现止跌反弹，情绪上对铁合金价格的利空影响也逐步淡化。本轮调整已临近尾声，当前价格已处于阶段性底部区域。”梁海宽说。